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德国政府加强限制房地产投资基金
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上市公司短信（DiamondEye，Inc编辑整理） 2011-04-22 |
| 德国经济在经历了金融危机的低谷之后迅速复苏，2010年德国的GDP增长率为3.0%，这是两德统一20年以来的最高值。根据美国Real Capiatal Analytics的调查数据，2010年德国房地产交易总额比2009年增加了54%，同时，在海外房地产投资方面，德国基金的表现也非常强劲。在法国戛纳举行的国际地产会上，等待与德国基金的员工交换名片的人们，排起了长长的队列。 |
| 另一方面，对金融界加强管理和限制的潮流也同样波及德国。德国政府历经一年多研讨之后，确定了对投资房地产的Open-end Fund（开放型私募基金）加强限制的细则。Open-end Fund在德国是一种非常普通的金融商品，而且德国的Open-end Fund在世界上的投资活动非常活跃，因此细则的出台引起了世界房地产界的广泛关注。 |
· 3支德国Open-end Fund开始清算（解散）手续 |
| 德国法中，Open-end Fund属于非上市型投资信托类金融商品，基金运用管理公司定期对投资组合中的物业进行资产价值鉴定，并由此计算出基金股权的单价。在金融机关窗口，基金股权投资家在任何时候都可以以这个价格进行交易。全德国的Open-end Fund总资产规模为860亿欧元，这个数字甚至超过了全日本的上市房地产投资信托（J-REIT）的规模。2008年的金融危机后，许多德国的个人投资家，把从股市抽出的资金，投入Open-end Fund。这使Open-end Fund规模增大，2010年，德国银行旗下的RREEF在日本连续进行交易并收购大宗物业的举动显得非常醒目。 |
| 金融危机带来的混乱，使Open-end Fund出现两极分化，一些中小规模的Open-end Fund基金，因投资家要求大量卖出股权换现而发生现金不足，甚至停止换现交易。2010年，德国政府开始研究对Open-end Fund加以限制，新政策内容不明带来的恐慌加速了投资家的逃逸。目前，投资规模最大的20支基金中，停止换现交易的占了一半儿。按照德国信托法，停止换现交易的最长期限为2年，因此已有3支基金由于超过停换期限而被迫进入清算（解散）手续。这样的基金包括Morgan Stanley（德国现地法人）旗下的P2 Value、英国Aberdenn Asset Management旗下的Degi Europa、和德国KanAM Group旗下的US-grundinvest（美元结算）等等。其中，P2 Value在日本拥有600亿日元的物业资产，包括花旗大厦（东京）和伊藤忠大厦（大阪）。 |
| 基金的投资家中，有像养老金基金这样的机关投资家，还有以分红金为生活来源的个人投资家。 |
| 基金被清算的主要原因，是因为投资家要求大量换现。养老金基金等机关投资家，在股市因股价下跌而出现大量评价损失，为了保存现金，调整其投资分配，减少了投资Open-end Fund股权的比例。例如P2 Value，就是因为占很大出资比例的机关投资家大量要求换现交易，而使其遭遇毁灭性的冲击，这个冲击使个人投资家也受到牵连。基金进入清算过程后，其投资组合中的物业，将在3年之内对外出让换现。考虑到基金在交涉中的被动地位，出让物业时获得利益的可能性很小，基金投资家的本金蒙受损失将不可避免。 |
| 德国Open-end基金换现状况 |
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· 新法规定长期投资为义务，可能会使机关投资家敬而远之 |
| 2011年2月，德国国会通过投资家保护法，法律涉及许多金融商品。新法对于Open-end Fund，主要是限制机关投资家的短期交易。法规将在2013开始执行，同时，德国还在研讨对投资信托法进行修改，这可能将会改变整个行业的构造。 |
| 新法中规定，在购入基金股权之后的2年为锁定（Lock-up）期间，在锁定期间内，投资家在每6个月内能够进行换现交易的上限金额为3万欧元。如果需要更多，则需在12个月前对基金提出换现通知。因为大部分个人投资家的投资额在3万欧元以下，一般来说，个人投资家可以自由进行换现交易。然而，这个条款对机关投资家来说，无疑增高了门槛。 |
| 此外，在新法将在2015年，把基金的杠杆融资（对于投资组合全体）上限，从现在的50%降低至30%。德国的Open-end Fund，有面向一般投资家的Publikumsfonds，也有只面向机关投资家的Spezialfonds。对于Spezialfonds，新法仍将保持50%的杠杆融资上限。从这些新法条文来看，德国政府的意图是把机关投资家和个人投资家的投资资金分开，以保护个人投资家。 |
· 新法出台对德国基金投资海外的影响 |
| 曾任职于新加坡政府投资公司（GIC），2002年进入SEB Investment（瑞典金融机构SEB的德国国内子公司）的Managing Director蔡才顺（Chua Choy-Soon）氏认为，新法具有积极的意义，并称，“Open-end Fund原本就是长期投资的金融产品，因市场混乱而使投资家发生过激反应，而使其失去了原样。新法是通过人为手段恢复其原样，也是一次对投资家的启发……”。 |
| SEB Investment拥有20年的投资业绩，在雷曼公司（Lehman Brathers）破产之后，2008年10月宣布暂停，2010年5月宣布正式停止其旗下基金SEB Immoinvest的换现交易。蔡才顺（Chua Choy-Soon）氏认为，在强化限制之后，流入Open-end Fund的资金量将水平推移，市场将会对能够吸纳养老金基金的Spezialfonds有很大的需求，SEB Investment也将继续其扩大投资欧洲和亚洲的基金规模。 |
| RREEF的Open-end Fund的责任人Ulrich Steinmetz氏强调，仍将坚持投资海外房地产的资产运用方针，但考虑到在非欧元国家的融资手段比较少，德国基金对于非欧元国家的投资兴趣可能会减弱。 |
| 德国基金在非欧元国家投资时，按照国家之间的租税条约往往需要缴纳更多的税金。因此，在非欧元国家投资时，为了提高基金收益率，需要利用更高的融资杠杆。法律中对基金杠杆融资上限是针对投资组合全体，而在实际运作中，德国基金会在现地以物业为担保再次调度融资作为杠杆。2015年之后，由于Publikumsfonds的融资杠杆上限降低，即使通过上述方法，调度融资也可能面临很大困难。 |
· 东日本大地震对德国基金的影响 |
| 在德国政府对基金投资加强限制的逆风之中，德国基金界对海外投资的意识却没有降低，这是因为许多德国基金的运用方针比较保守，融资杠杆本来就在30%以下。 |
| 大型资产运用公司Union Investment的Managing Director Karl-Joseph Hermanns-Engel氏认为，通过投资海外物业来分散风险是大潮流，投资家们不可能仅仅因为修改法律而去集中自己的投资。Union Investment旗下拥有2支在德国和欧洲投资基金，还有一支在世界范围投资的基金UniImmo Global。Union Investment所属的集团公司，在德国拥有大规模的金融网点，因此即使在金融危机之后，Union Investment也能保持资金流动性，保持很强的投资态势。 |
| 东日本大地震之后的3月17日，Union Investment旗下基金Union Investment发布了“关注地震影响，暂停换金”的公告。这支基金中，东京的物业占总资产的14%。Union Investment在2010年2月发生的智利大地震中，有过资产损失的经验教训。虽然日本的物业抗震性能更好，但福岛核子发电厂的事故出乎预想。 |
| 大型资产运用公司Deka Immobilien也在震灾之后发布信息，称其位于东京，横滨和大阪的物业在地震中没有遭受损失。在重申强调全球性投资分散风险的好处的同时，他们还表示，其全球房地产投资方针中，日本市场仍然占有重要的地位。 |
